中国降息是中美金融关系一个变数

5 月10 日, 中国央行宣布从5 月11日起, 降低商业银行的存贷款基准利率0.25 个百分点。这是中国央行在半年内连续第三次降低银行存贷款基准利率。这标志着中国央行已经着重使用宽松的货币政策来稳定中国经济。这种强劲的宽松货币政策, 无论对中国经济还是对中美金融关系来说, 都是一个重要的变数。

自从2013 年以来, 中国经济增长速度继续放缓。 而美国经济继续强劲复苏, 美元进入强势时期。 全球资金开始回流美国。 对美国提高利率的预期似乎越来越强烈。 此时, 市场开始担心, 一旦美国提高利率, 资金将加快从中国回流美国。 这对于经济增长速度放缓, 而且面临着巨大地方政府债务, 以及房地产市场泡沫的中国经济来说, 将是雪上加霜。 中国经济泡沫似乎一触即破。 作为全球第二大经济体和全球最大贸易国, 中国经济崩溃, 不仅对中国, 而且对世界, 尤其对美国经济来说, 都是一场灾难。

可是, 就是在这种市场环境下, 5月10日, 中国央行宣布从5月11日起, 降低商业银行的存贷款基准利率0.25个百分点。 这是中国央行在半年内连续第三次降低银行存贷款基准利率, 也是中国央行在今年2月份降低商业银行的存款准备金率0.5个百分点的基础上, 通过降低利率的方式放松银根。 这标志着中国央行已经着重使用宽松的货币政策来稳定中国经济。 这种强劲的宽松货币政策, 无论对中国经济还是对中美金融关系来说, 都是一个重要的变数。

降低利率: 对中国是稳定和刺激经济

近两年, 中国政府已经打破了过去保证经济增长8%的目标, 而不断调低经济增长预期目标。 例如, 中国政府预定的2014年的经济增长目标为7.5%, 实际上, 2014年的经济增长速度为7.4%。 进入2015年以后, 中国经济增长速度放缓步伐加快。 中国政府预计2015年的经济增长速度为7%, 这是近三十年来首次将经济增长的目标预定为7%。 可见中国政府确实为了改善中国经济结构, 已经接受了这种经济增长 “新常态”。

可是, 从2015年前几个月中国经济增长的表现看, 尽管中国央行在去年已经两次降低利率, 和今年2月份又降低了存款准备金率, 但是, 中国经济运行已经表现非常严峻, 已经超出了中国政府所接受的 “新常态” 范围。

国家统计局公布的数据显示, 今年1-4月份, 中国的固定资产投资增长速度为仅为12.1%, 比1-3月份回落了1.5个百分点, 比去年同期回落了5.3个百分点。  与1992年到2012年的20年年的固定资产投资年平均增长速度25%相比, 目前固定投资增长速度还不到其一半的水平。  所以, 投资增长乏力。

社会商品零售总额表现也不尽人意。 2015年4月份, 中国全社会商品零售总额增长速度仅为10%, 是近12个月来最低增长水平, 比上月低0.2个百分点, 比去年同期低1.9个百分点。 与1992年到2012年平均水平18%相比, 这种增长速度差距非常大。

再考察带动经济增长的净出口。 2015年4月, 中国的进出口与去年同期相比双双负增长, 也就是说中国进出口在下降。 出口值与去年同期相比为-6.4%, 进口值与去年同期相比为-16.4%。  这与从1992年到2012年中国进出口年平均接近30%的增长速度相比, 简直不能同日而语。

从这三项带动经济增长的数据看, 中国经济增长目前面临的形势非常严峻。 对于任何一个现代中央银行来说, 实行宽松的货币政策已经不可避免, 即快速降低中央银行的基准利率, 降低社会融资成本, 以刺激经济增长。 这就是目前中国央行连续降低利率和首次降低存款准备金率的主要目的。

按常理而论, 从去年下半年以来, 中国央行已经连续三次降低基准利率和降低了商业银行的存款准备金率, 中国金融系统的货币增长速度应该快速增长。 可是, 从中国人民银行公布的金融统计数据看, 中国金融系统的广义货币增长速度依然乏力。 统计数据显示, 2015年4月份, 广义货币M2增长速度为10.1% 分别比上月和去年同期相比降低了1.5和3.1个百分点。 与2008年-2009年期间的广义货币增长速度29%相比, 要低19个百分点。 与1992年到2012年20年间广义货币平均增长速度17%相比, 要低7个百分点。

至此, 我不禁要问, 中国经济究竟怎么了?  为什么实行了宽松的货币政策之后, 中国的广义货币增长速度仍然乏力呢?

降低利率: 化解债务风险, 对冲流出资金

从此我们也可以看出, 中国央行目前降低利率和存款准备金率, 不仅要刺激中国经济增长, 还有其他意图。

一是, 化解债务风险, 消化经济泡沫。

近二十年来, 中国地方政府为了发展房地产业已经积累了巨大的地方债务。 地方债务规模究竟有多大, 统计口径不一, 有的说有16万亿元人民币, 有的说有20万亿元人民币。 除此之外, 不少公司在近十多年来, 也主要通过借债来发展业务, 也就是我们所说的通过 “债务杠杆” 效应发展经济。 这就使中国经济的债务规模聚增。 有知名的国际研究机构认为, 中国的总体债务规模已经达到中国国内生产总值的280%以上。 尽管关于中国债务的规模说法不一, 但是, 有一点是肯定的, 中国面临着严峻的债务风险, 特别是由于房地产市场疲软, 解决债务风险问题已经无法回避。 最近, 中国开始实施规模为1万亿元债务置换, 就是为了解决这个问题。 降低利率和存款准备金率, 同时也是为该计划服务的。

二是, 对冲流出国外的资金。

由于从2014年下半年开始, 美国经济强劲增长, 中国经济增长乏力, 市场对美联储提高利率有强烈的预期, 美元指数在2015年3月份已经达到100。 这种态势使资金从中国流出, 回到美国。 具体最近有多少资金流出中国, 也有不同的说法。 有的国家研究机构认为, 从去年年底到目前, 大约有3000亿美元流出中国。 从中国外汇储备规模减少来看, 今年第一个季度, 大约有1000亿美元流出中国。 根据中国国家外汇管理局公布的数据。 2015年第一季度末, 中国的外汇储备额为3.73万亿美元, 比2014年年末的3.84万亿美元减少了1100亿美元。 由于中国目前仍然实际上实行的是一种盯住美元的汇率制度。 中国为了不使人民币快速贬值, 而需要采取收缩的货币政策来对冲这种资金流出。 这正好与目前中国需要的宽松货币政策相反。 所以说, 虽然中国连续降低利率和降低存款准备金率, 但是, 中国广义货币增长速度并未加快, 反而降低。

降低利率: 稳定目前的中美金融关系

从2001年中国加入世界贸易组织以后, 中国经济已经融入到世界经济体系中。 中国已经成为全球最大贸易国, 是全球第二大经济体, 2014年中国是全球利用外国直接投资的最大国家。 美国是全球最大经济体, 是全球最大对外投资国家。 近二十年来, 中国与美国通过贸易和投资关系已经形成了一种紧密的经济关系。

近年来, 美国一直是中国的最大贸易伙伴, 中国是美国的最大进口来源国, 是美国的第二大贸易伙伴。 根据美方的统计, 中美贸易在2014年达到5900亿美元。 美国对中国贸易逆差3426亿美元。  从统计数据看, 近三十年来, 根据美方的统计, 中国对美国贸易一直处于巨额顺差。 例如, 从2005年到2014年, 中国对美国贸易顺差都在2000亿美元以上, 而且逐年增长。

近二十多年来, 中国同美国正是通过中国对美国贸易顺差和吸收美国的直接投资形成了这样一种金融关系。 美国资金以直接投资和贸易非平衡的方式流入中国, 中国央行为了维持人民币汇率的稳定, 大量持有美元, 使中国央行的外汇储备从十多年前不足万亿美元, 增加到2014年末3.8万亿美元。 中国央行把其中大量的外汇储备用来购买美国国债, 以保证其投资收益。 目前中国是美国国债的最大持有者。 美国财政部的数据显示, 截止2015年3月底, 中国持有美国国家债券高达1.261万亿美元。 也就是说, 美国的资金在中国转了一圈又回到了美国。 美国政府又用这笔资金改善美国经济。

从这里我们也可以看出, 美国金融系统的私人资金通过在中国转了一圈回到了美国财政部, 成为美国的公共财政资金。

在这种中美资金循环中, 如果流入中国的资金减少, 或者流出中国的资金增加, 那末, 不仅中国外汇储备减少, 而且中国输入给美国政府的财政资金也减少。 从美国财政部的公布的数据也可以看出, 从2014年5月份到现在, 中国央行实际上减少了持有美国国债。 所以, 资金流出中国, 不仅对中国不利, 而且实际上对美国政府来说也有不利的一面。

从理论上讲, 中国降低利率又促进了资金流出中国。 人民币对美元贬值压力增强。 可是, 现实是, 目前中国经济下滑, 将减缓美国经济的强劲增长, 市场对美联储提高利率的预期会减弱, 也就是说, 美元升值预期会减弱, 这其实会减少资金流出中国。

中国央行在半年内连续第三次减低利率, 是向市场发出明确的信息: 中国经济增长速度确实在放缓, 需要货币政策来刺激。 中国, 作为美国第二大出口市场, 和最大进口来源国, 作为目前的世界工厂, 其增长乏力必然影响世界经济和美国经济的增长。

美国今年提高利率无望

从2014年下半年到今年年初, 由于美国经济强劲增长, 市场对美联储在今年提高利率的预期很强。 但是, 从目前美国经济表现和放缓的中国经济增长来看, 美国今年无望提高利率。

从2015年第一季度的数据看, 美国经济复苏放缓。 今年第一季度美国经济实际增长为0.2%, 比去年第四季度2.2%低2个百分点, 大大低于去年第二,三季度的4.6%和5%的增长速度。 从美元的表现来看, 今年三月份, 美元指数达到100的最高点, 最近一个多月来, 美元指数一直回落, 5月15日, 美元指数为93。 最近这一个月美元对英镑, 欧元, 加元和澳大利亚元开始贬值。

再从美国经济的另外两个领先数据看, 美国经济目前确实表现复苏乏力。 一是美国的新房屋开工数据。 今年二月和三月份, 美国的新房屋开工数据仅分别为908, 和926单位, 低于一月份的1072单位, 相当于2013年第三季度的水平。 二是耐用品定单数量下降。 根据美国政府公布的数据, 三月份, 美国的耐用品定单数增长4%, 如果扣除军事和商用飞机的定单, 核心耐用品定单数实际下降0.5%。 连续七个月下降。 二月份耐用品定单数下降为2.2%, 是自2013年初月份以来, 单月下降幅度最大的。

尽管从2014年开始, 市场就开始预期美联储将要提高利率; 但是, 从目前美国经济的表现,  中国经济和世界其他地区的经济增长表现看, 今年美联储无望提高利率。 所以, 那种担心国际资金快速流出中国的必要将减弱。

矛盾的中国货币政策影响中美经济关系

目前中国经济增长速度放缓, 出口下滑, 需要宽松的货币政策和贬值的人民币汇率。 可是, 目前, 由于中国的汇率制度安排, 和中国试图在今年年底把人民币纳入国际货币基金组织(IMF)的特别提款权(SDR)篮子中, 所以中国又需要强势的人民币汇率。 这与中国目前的经济运行状况所需要的政策正好相反。 从最近两个月的外汇市场表现来看, 人民币对美元等国际主要货币的汇率升值, 这不是中国经济目前所需要的人民币汇率水平。 同样, 在前面已经提到, 中国央行虽然在半年内连续三次降低利率和降低存款准备金率, 可是中国的广义货币增长速度增长却放缓, 这也不是目前中国经济所需要的。 根源仍然在目前的人民币汇率制度的安排方面。

同样, 与中国经济增长速度放缓和房地产业低迷成鲜明对比, 中国股市火热。 这种非正常状态也是中国货币政策所为。 这也就成为对中国经济稳定的另一种担心。

2008年爆发于美国的金融风暴, 是在中美两大经济非平衡金融链条的美国端的房地产市场泡沫破裂所至。 今天, 中美两大经济非平衡状态依然存在, 近三十年来, 所形成的金融循环关系并没有因为2008年的金融风暴而改变。 在这个金融链条的中国端, 经济泡沫是否会爆破, 这就要看两国的货币政策能否协调。 但是, 目前, 市场预期美国提高利率, 中国降低利率。 人民币应该贬值,但在市场中却升值。 这种矛盾状态成为目前影响中美金融关系的重要变数。